美的如何借力资本市场，解决发展问题？

精亦诚刘欣

(资料图片)

（本文来自原创作者刘欣“卓越运营实战”公号，订阅公号，一起实现卓越运营。）

之前文章中，我谈到美的通过合资并购，实现有效增长。

有不少朋友发来微信说，美的很多合资并购都是通过资本市场运作的，不如干脆谈谈美的在资本市场上的一些表现。

的确，美的作为一家上市公司，一直备受资本市场关注。

不过，作为一名管理顾问，我还是按照一贯的出发点，从企业管理的角度，来谈一下美的如何借助资本市场，解决自身的发展问题。

同时，为了更方便理解，我会尽量避免使用一些诸如“供股与配股”、“清洗豁免”等上市公司的专有词汇，如果还是有个别这类词汇，那就是我实在绕不过去了，该百度就百度吧。

言归正传， 美的借助资本市场，主要解决了7个方面的发展问题。

在分别说明这7个方面之前，我先说一个总的宗旨。

美的不论在资本市场如何运作，如增发、收购、重组、私有化、股权激励、股权分置改革等等，宗旨只有一个： 在上市公司的规范下，实现集团整体发展战略，实现集团整体价值最大化。

只有把握住这个宗旨，才不会被眼花缭乱的资本运作所困扰。

当然，美的在不同阶段，面对不同的问题，发展战略会有变化，我们就来逐个看看，美的到底是如何解决这7个方面的问题。

— 1 —

提高治理水平，靠自律更靠他律

管理之上，更大的问题是治理。

美的提高治理水平，走向规范化运作，成为现代化公司，不是单纯靠自我提升，更多是通过上市的改造，通过资本市场的力量实现的。

在提高治理水平上，至少有5次里程碑事件值得一说。

● 1992年股改、1993年上市

1992年的春天，是属于全中国的春天，也是美的的春天。

那一年，顺德政府率先进行企业产权制度改革。美的最终成为了广东8家试点企业之一，也是顺德唯一的股份制改造企业，也成为了全国第一家完成股份制改造的乡镇企业。

进行股改上市，对美的来说，是开天辟地的大事。

然而何享健并没有用这些高大上的字眼来形容自己，他说“我有一个思路： 办好企业，首先要引进好的机制！ 当时，我对股份制已经有了一定的认识， 股份制改造能使企业更加规范化、更加现代化，对企业有重要的提升作用 。基于这样一个理念，我开始在公司内部积极推动股份制的改造。”

“股份制改造对我本人也有较大的影响。 企业不再是个人的企业 ，不能再是个人要做什么就做什么，而要按照股份公司的规范来运作，企业最重要的权力集中于董事局，做重大决策时要充分发挥董事会的作用。”

何享健也通过股改上市，限制个人权利，规范企业治理运作，公司成立了股东大会、董事会、监事会，并正式运行。

● 2001年MBO

MBO，即管理层收购。

美的1992年股改之时，镇政府持有“粤美的”44.26%的股份，是第一大股东。

这与那个时代的背景有关，当时所有企业“出生之时”都必须戴“红帽子”，都具有国有性质，否则根本无法存活。

但这也埋下了产权不清的隐患，之后为了明晰产权实施MBO的企业前仆后继，但几乎全军覆没：健力宝的李经纬、华晨的仰融、科龙的潘宁、春兰的陶建幸、长虹的倪润峰……这串充满悲情的名单实在太长。

何享健遭遇的困难和阻挠丝毫不比别人少，但很幸运的没有出现在这份名单上。

必须要说明的是， 如果没有当地政府的开明，就不可能有美的MBO的成功。

2001年2月20日，粤美的发布公告，北滘镇政府转让30%的股份，美的管理层接手并成为第一大股东。

至此，美的成为中国上市公司中顺利完成MBO的第一家，何享健由此被业界称为“中国MBO教父”。

从1997年听说MBO，1998年酝酿，到2001年MBO尘埃落定，美的前后仅仅用了3年多的时间，完成了很多企业十几二十年、甚至到今天仍无法完成的任务。

MBO解决了美的所有者与经营者统一的问题，解决了企业身份的问题，解决了“谁当家作主”的问题。 再也不会出现，哪怕给一个保安科长涨工资，却被政府以“工资高过公安局长”而驳回的情况。

毫不夸张的说， MBO是美的继股改上市之后最为重大的事件，没有之一；是在公司治理上最为重要的里程碑，同样没有之一。

● 2001年“三分开”

《上市公司治理准则》第二十二条规定：“控股股东与上市公司应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立，各自独立核算、独立承担责任和风险。”

三分开，指的就是人员、资产、财务分开。

之所以会有这样的规定，就是因为上市公司普遍存在，与控股股东各种人、财、物的交叉使用问题，甚至完全就是一套人马。

美的在上市之后，也长时间存在集团与上市公司管理不分的问题。

2001年，美的集团正式启动“三分开”工作，并成立了专门的跨部门项目组，每周都开项目会议。

我当时在集团总裁办，也是项目组成员之一，但还没资格发表任何意见，只能是做做记录，整理资料，还好经历了全过程，当时的项目组长是总裁亲自担任，副组长都是集团各部门的大佬，后来项目组也做了一些调整。

这项工作并没有想象中那么容易，看上去好像是把人财物分开就好。但美的从1992年上市到2001年，已经近10年的高速发展，人财物很难分开不说，仅是注册过的数十家公司之间的持股控股关系就错综复杂，当时我和另外两位小伙伴，连着几天画公司关系图就让人头大。

我还记得，“三分开”最后方案的出台，我们是利用国庆假期，在珠海的一家酒店完成的。

美的最终不仅实现了控股股东与上市公司“三分开”的目的，也同步将非上市部分进行了梳理，整体管理架构由此进行了重大调整，做到了架构重组、权责一致、运作明晰。

控股股东上升为企业集团，上市公司为股份集团，非上市部分为威尚集团，“威尚”谐音“未上”之意。

具体架构如下：

● 2006年股权分置改革

股权分置，是中国资本市场从计划经济转向市场经济的独有现象。

股权分置，说白了是由于中国证券市场初建之期，国家担心上市的国有企业失去绝对控股权，所以规定上市企业只允许少部分股份流通（通常不到1/3），其余股份则不允许流通，就这样形成了流通股、非流通股的股权分置。

这种权宜之计，既与国际规则脱节，又导致股东利益冲突、企业控制权僵化等一系列后遗症，股权分置改革成为中国资本市场必须迈出的一步。

说直接点，再不改的话，股票市场就没人再玩了。

长话短说，几经起伏，股权分置改革终于在2005年全面推动。

美的在这场股权分置改革的大潮中，实际面临的是完全不同的局面。

因为股权分置改革，是针对上市的国有企业，当时A股上市公司，也是国有企业居多，其非流通股和流通股的平均比例是63%和37%。

但是美的不是国有企业，而且美的电器的非流通股和流通股的比例刚好相反，是39.87%和60.13%。美的非流通股不仅比例低，而且结构分散，共有17户。

这也就是为什么美的采取了不同的改革方案的原因，当时市场上普遍是“10送3”派股方式， 而美的却是“10送1及5元现金”方式，不惜给与大笔现金。 因为如果按“10送3”，美的集团控股比例将降至16%，极易出现后来万科所面临的“野蛮人敲门”的不利局面。

2006年上半年，美的完成股权分置改革后，充分把握政策机会，在不到2个月的时间里，再动用10.8亿元，增持总股本的23.58%，达到总股本的46.40%，实际控制人控制总股本50.17%，美的集团由相对控股变成了绝对控股。

按照当时的规定，“在公司股东大会通过股权分置改革方案后的2个月内，增持社会公众股份而触发要约收购义务的，可以免于履行要约收购义务。”

也就是说，按照常规，持股超过30%以上的增持，是需要发布要约的。 免要约大幅增持上市公司的机会，有史以来，仅此一次。

美的在此次股权分置改革中，虽然付出了大笔资金，但收获也是巨大的，可以说是一举三得： 一是解决了全流通的难题，二是实现了绝对控股，三是免于要约收购。

● 2006年与高盛战略合作

在完成股权分置改革后，美的在引入战略投资者方面，将眼光投向了国际资本。

在众多的国际资本中，美的最终选择了高盛。

2006年11月，美的与高盛签订协议，美的电器向高盛定向增发75595183股，高盛以9.48元价格，投入7.17亿元，认购美的电器10.71%的股票。

然而，不断飙升的美的股价，最终还是在2007年8月，使得证监会发审委在最终审核时，叫停了这一合作方案。

虽然，美的这一次引入高盛无疾而终，但在何享健看来， 这次与高盛的洽谈合作，不仅仅是融资的问题，更是国际化的问题。

何享健对资本的认识明显上升了一个台阶，“我们要从做产品到做企业，从做企业到做资本。下一步，我们的企业不光要讲效益、讲现金流，更重要的是看企业的市值，进行市值管理。现在的世界靠的是科技和资本，只要有资本、有科技，就什么都能做到。”

因为通过不断与高盛的交流，以及高盛前期所进行的培训和指导， 实际上不仅提升了美的对资本市场的认知，开阔了国际化视野，也增强了众多境外投资机构对美的发展的信心。 仅仅是在2、3年之内，美的前10大流通股东中，外资股东就占到5席，这其中包括摩根斯坦利等著名投行。

— 2 —

有钱好办事

企业不会因为不赚钱而立刻倒闭，但却会因为手上没钱而顷刻崩塌。

从1968年筹集5000元创业，到1993年上市之前，何享健无时无刻不在为资金问题所困扰。

那个年代没有现在这种资本四处追逐项目的气候，没有天使轮、ABCDE一轮又一轮的融资环境。

当年，美的创业元老动用关系四处借钱，顺德某银行行长最终顶住压力贷款给美的、1986年员工慷慨解囊帮企业渡过难关……一桩桩一件件， 何享健说起来都是无比动容，甚至潸然泪下。

真是一分钱难倒英雄汉啊！

直到1993年，美的实现股改上市，以往单一的融资渠道、脆弱的资金链问题才得以解决。

通过资本市场，募集资金，上马项目，实现快速发展，我就举两个例子好了。

● 1999年配股融资

1999年8月，按10∶3的比例，每股7.5元的价格配售新股，共募集资金39,907万元。

其中5,435万元收购GTMC、GTMM各40%股权，1年收回投资；4,912万元投入VRV项目，2000年建成投产。

● 2009年公开增发

2009年8月，美的电器实施公开增发，募集资金29.78亿元，充实公司的资本实力，支撑上市公司净资产突破百亿，提高财务和资本的安全性。

同时实现“长期资产”与“合并净资产”金额和结构的平衡，改善资本结构。

具体项目如下：

俗话说，有钱好办事。

美的通过资本市场，获得发展资金，快速做大做强。

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买买买，切入新行业

美的一贯是多元化战略，而能够快速切入新行业，多是通过资本市场来实现的。

● 进入冰箱行业

2004年5月，美的与美泰克集团签署协议，获得荣事达·美泰克50.5%的股份，成为合肥荣事达第一大股东。

2004年10月，美的与华菱集团大股东--广州国际华凌集团签署协议，以2.345亿港元收购华凌集团42.4%的股份，成为华凌第一大股东。

● 进入洗衣机行业

2008年2月，美的电器与国联集团签订协议，以16.8亿受让小天鹅24.01%的股权。

虽然说，荣事达既有冰箱也有洗衣机，2004年美的收购合肥荣事达，已经算是进入了洗衣机行业，但是美的真正在洗衣机行业发力，还是等到收购小天鹅之后。

● 进入新能源汽车部件领域

2020年3月25日，美的集团发布公告称，通过下属子公司美的暖通以协议方式，7.43亿元收购合康新能2.09亿股，占总股本23.73%，成为间接控股股东。

● 进入电梯业

2020年12月11日，美的暖通与楼宇事业部，完成对菱王电梯的并购交割，控股84.85%。

● 进入医疗设备行业

2021年2月，美的以22.97亿元，收购万东医疗29.09%股份，成为控股股东。

实际上，美的除了通过资本市场切入新行业以外，也不断通过资本市场，壮大原有产业，这方面我就不一一举例了。

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解决内部同业竞争，要从根儿上下手

美的在管理上，打造不同事业部之间的“赛马”机制，这是一种良性竞争。

但是，如果在同一集团下，出现内部的同业竞争，这就是一种恶性竞争。

要解决这种恶性竞争，一味靠集团的行政命令，作用不仅微乎其微，而且会伤害良性的“赛马”机制。

所以，就必须从根儿上下手，这个“根儿”就是 理顺每一家公司的产权，实现责权一致。

美的当年内部最明显的同业竞争，就是华凌白电与美的白电、荣事达洗衣机与小天鹅洗衣机。

● 华凌白电VS美的白电

自从2004年美的集团收购华凌之后，华凌旗下的空调、冰箱等白电业务，就天然存在着与美的电器旗下的白电业务同业竞争的问题。

随着美的集团在华凌改造上，投入的资源越来越多，华凌白电业务日益增长，与美的电器白电业务的同业竞争规模达到20亿之多，问题日益凸显。

为彻底解决这一问题，美的就是直接从产权关系上下手。

2007年11月，美的集团作为两家上市公司的控股股东，对美的电器和华凌集团进行资产置换、反向收购等一系列动作。

简单说就是，美的电器以4.8亿受让华凌集团白电资产，这样就将白电业务都装在了美的电器一家上市公司之内。同时，将美的集团下属的电机业务注入华凌集团，并更名为“威灵控股”。

华凌集团的市值，从交易前的33.5亿扩大至交易完成后的57亿。

既解决同业竞争，又再次提升市值，美的这一次的操作是一举两得。

● 荣事达洗衣机VS小天鹅洗衣机

美的收购荣事达在前，收购小天鹅在后，两家公司都有洗衣机业务，但小天鹅不论是从品牌影响力还是销售规模，都明显强过荣事达。

解决洗衣机业务的同业竞争问题，必然是将荣事达洗衣机装进小天鹅。

2009年10月18日签订框架协议，小天鹅以8.63元/股向美的电器发行8483.2万股A股股份，共计约7.32亿元，购买美的电器持有的合肥荣事达洗衣设备制造有限公司9414.50万美元股权，即荣事达洗衣设备69.47%的股权。

资产重组后，荣事达洗衣机成为小天鹅的控股子公司。

至此， 美的集团的白电业务脉络清晰，小天鹅成为“美的系”洗衣机平台，美的电器成为“美的系”的空调、冰箱等白电业务平台。

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实现集团一体化管控与深度协同

美的自从1997年推动事业部制以来，组织活力被极大激发，但经过15年的发展，事业部制的弊端也暴露无遗：事业部各自为战、管控成本加大、协同共享越来越难……

2012年，方洪波执掌美的大权，并推动了战略转型。

此次的战略转型，在从追求规模转向追求经营质量的同时，也是在克服事业部制带来的弊端。

所以，方洪波提出 “一个美的、一个体系、一个标准” 的集团整体管控思路，从组织架构、团队建设、流程体系、IT系统、企业文化等多方面对美的进行了脱胎换骨的改造，这是美的这一阶段的 战略方向要求：追求有质量的发展、追求集团一体化管控、追求集团内的深度协同。

按照美的集团内部的说法，是“让100亿的事业部，也享受1000亿集团的效益”。

为服从于这个战略方向，美的同样通过资本市场做了几个大动作，主要是 整体上市、私有化威灵控股、私有化小天鹅。

● 整体上市

2005年6月，美的小家电从美的电器上市公司中剥离。

经过8年多的发展，美的小电规模已经突破300亿，利润率也在6%以上，不论是规模，还是利润，都已经占据了美的集团1/3的江山。

大电和小电业务，虽然同处一个集团下，但上市公司和非上市公司，必然是两种不同的管理模式，这是与集团“三个一”的战略管理方向不符的。因此， 尽快实现上市部分和非上市部分的整体统一管控，必然要被提上日程。最好的做法，就是整体上市。

当然，推动整体上市，还有很多正面作用，例如缓解融资约束、提升企业绩效、减少关联交易、提升股权激励效应，进行符合长期战略发展需求的研发投入、并购活动和股权激励计划等等。

2013年9月18日，美的集团通过换股吸收合并上市子公司美的电器，将小家电、机电以及物流等资产注入上市公司，成功实现整体上市。

这一动作，也在资本市场上奠定了，美的集团在家电行业内的领头地位。

按照集团一体化管控、深度协同的战略管理思路，在集团实现整体上市的情况下，逐步对控股的两家上市公司，威灵控股和小天鹅，进行私有化，就非常容易理解了。

● 私有化威灵控股

2018年2月20日，美的集团通过美的国际以协议方式，对威灵控股进行了私有化。本次私有化涉及每股股份的注销价格为2.06港元，涉及总金额约为18亿港元。

● 私有化小天鹅

私有化小天鹅的难度要大过威灵控股，因为小天鹅既有A股，也有B股，同时更是深入人心的国产品牌。

美的自2008年收购小天鹅后，2014年美的又增加了20%股权，达到52.67%的股份，拥有绝对控股权。

2018年，美的通过换股，换股比例是：1股小天鹅A股票= 1.2110股美的集团股票，1股小天鹅B股票=1.0007股美的集团股票。小天鹅A溢价10%，小天鹅B溢价30%，最终完全收购了小天鹅。

2019年6月21日，小天鹅终止上市并摘牌。

至此， 美的通过收购、加大控股、完全收购的三步走策略 ，最终将小天鹅私有化，融入美的智慧家居系统全品类发展的大平台之下。

美的一体化管控和集团内深度协同，除了内部的大力改革之外，在外部资本市场上，同样取得了实质性的进展。

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中长期激励的必杀技：股权激励

美的在2013年整体上市之前，除2007年对7名核心高管实行直接持股计划外，长期以来的激励手段，都是以年度绩效奖金为主，不仅方法单一，而且最长也就一年。

短期激励，自然容易产生短期行为。

2013年整体上市后，美的不断推出多种股权激励方案，截至2022年底已实施9期股票期权激励计划（针对关键人才、骨干员工）、6期限制性股票激励计划（部门负责人级的管理人员）、8期全球合伙人持股计划（集团核心高管）、5期事业合伙人计划（总经理级高管）。

由此可见，公司高层、核心管理团队及中层骨干，都通过直接、间接持股及多期股权激励计划，以及“合伙人”持股计划等多种方式， 不仅形成了中长期激励机制，而且在股权结构上，保持了经营层与全体股东的利益一致。

说起来，我自己作为第一期股权激励的对象，当时思来想去，股权持有成本固定了，怎么才能让美的股价更高，让个人收益最大。几个人商量一通之后，得出结论：我们作为个体，力量太有限，不可能影响股价，除了把公司业绩做好点，剩下的就只能听天由命，盼着股价涨了。

得出这个结论后，我们发现自己和种地的农民是一样的，把该干的活干好，剩下的就不是人力所能为的了，只能盼着老天给个好收成。

但恰恰就是这点盼头，不仅让我们平时更努力干活，而且一年接一年的盼下去，这就是中长期激励的效果。

特别是美的股价在整体上市后，比较长时间呈现了上升势头，不仅让内部很多人获得实际收益，也更让大家有盼头了。（炒美的股票亏钱的别打我，我是从中长期激励管理的角度说的，波段操作我不懂。）

再说一个股权激励的作用，现在很多猎头都说，美的人越来越难挖得动，因为在职人员动不动就拿自己的股权数来抬高身价。虽然那是未来的钱，还没到手，但也不能说那不是人家的收入，而且说不准还有可能更高呢。

所以，美的通过资本市场，不仅实现了中长期激励，还很好的保留了骨干人才。

— 7 —

加快新赛道的奔跑

2020年7月美的集团启动分拆美智光电上市筹备工作，直至2022年7月8日美智光电完成了第三轮审核问询，但在7月21日美智光电申请撤回发行上市申请文件。然而，撤回创业板IPO仅两个月后，2022年9月27日中信证券与美智光电签署了辅导协议，这意味着美智光电重新启动IPO。虽然困难重重，但美的分拆上市的决心并未受到影响。

分拆上市，显然和2013年整体上市是不同的操作，这是因为美的战略又发生了新的变化。

美的集团整体上市至今，已经走过8个年头， 美的的战略主轴也已从“产品领先、效率驱动、全球经营”，升级为“科技领先、用户直达、数智驱动、全球突破”。

美的正在从制造企业转向科技集团，过去三年的研发投入都在100亿上下。除了内部加大研发投入、引入大量科技人才等动作外，美的还想通过资本市场，加快在科技赛道的奔跑。

美的将要分拆上市的公司，都处于极具科技属性的新赛道， 除了已知的美智光电外，还有可能会出现安得智联、美云智数等公司，都是来自美的数字化与创新业务板块。

股民敢买股票，投资机构敢投资，说到底，都是在买一家公司的未来。

美的将新赛道公司分拆上市，一方面打开了美的在资本市场的想象空间，另一方面也可以借助资本市场，加快新赛道公司的奔跑，不论是在其自身的融资，还是经营活动上，都能更加灵活自主。

毕竟“大树底下不长草”，美的要想摆脱制造业的基因，实现科技转型，这不失为一种有益的尝试。

最后的话

美的从1993年上市，到今年2023年，整整30年伴随中国资本市场成长。

在这30年中，作为传统的家电制造企业，美的借助资本市场，解决了很多重大的发展问题，主要体现在7个方面：

1. 提高治理水平

2. 获得发展资金

3. 切入新行业

4. 解决同业竞争

5. 一体化管控

6. 中长期激励

7. 发展新赛道

你的企业有遇到这7个方面的问题吗？

是借力资本市场解决的，还是通过其他方式？

欢迎在评论区留言，和我们交流。

— END —

作者简介：

刘欣，中国人民大学商学院毕业，精亦诚咨询创始人，中国家居五金专委会管理专家、中国设备管理协会特邀专家、原美的资深高管，现为多家知名企业的管理顾问。

1999年毕业后加入美的，在美的工作17年，历任集团总裁办副主任、事业部管委会成员、营运与人力资源总监、海外营销总监、国际战略项目总监，主导和推动战略转型、运营管理、组织变革、人力资源管理、海外营销、流程诊断、产销计划管理、精益改善等多项工作内容，曾为美的、OPPO、SHEIN、波司登、金发科技、纳思达、喜临门、大自然、骆驼、帅康等多家企业进行咨询和授课。